Project- Syndicate

Tác giả: Michael Spence

Dịch giả: Đỗ Kim Thêm

21-8-2020

Lời người dịch: Hiện nay, chỉ số thị trường chứng khoán của Mỹ đang lên cao. Đối với các nhà đầu tư, tin này là một tín hiệu khích lệ khởi đầu trong một số lĩnh vực nhất định, nhưng nó sẽ không bảo đảm đem lại tình trạng phục hồi nhanh chóng cho toàn diện nền kinh tế.

Michael Spence cho rằng, các doanh nghiệp trong lĩnh vực kỹ thuật số và công nghệ cao đang phục hồi nhanh và không cần hỗ trợ. Các thước đo tạo ra giá trị cho vốn tư bản là tài sản vô hình và kiểm soát dữ liệu. Các doanh nghiệp hàng không, du lịch và lĩnh vực khác sẽ còn gặp nhiều bất trắc. Nhìn chung, nhiều biện pháp hồi phục cần phân biệt và triển vọng còn lệ thuộc nhiều yếu tố và thời gian.

Michael Spence không đề cập đến hai luận điểm quan trọng khác. Một là tình trạng bất ổn kéo dài dẫn đến việc các gia đình và doanh nghiệp lo dự phòng hơn. Bao lâu nền kinh tế vẫn còn suy yếu, các doanh nghiệp sẽ hoãn đầu tư; các gia đình chỉ lo chi xuất tối thiểu cho sinh hoạt gia dụng và chi phiếu hỗ trợ sẽ không có tác dụng nhiều. Thái độ chung là không khuyến khích cho tiêu dùng và đầu tư cần thiết để phục hồi.

Hai là, trước ngày đại dịch bùng phát, vì nhiều lý do khác nhau, như ảnh hưởng của thương chiến hay cấu trúc và cạnh tranh, có vô số các doanh nghiệp phải lâm cảnh phá sản, nay do các biệp pháp giải cứu ồ ạt không cần cứu xét cụ thể, được tiếp sức để sống còn. Sau khi nền kinh tế phục hồi, các doanh nghiệp không đủ thực lực để duy trì hay tái khởi động, sẽ không thể tránh khỏi cảnh phá sản, may mắn cho họ là đến chậm hơn. Hiện nay, không ai quan tâm và có thể tìm ra các số liệu ước tính đến yếu tố này. Vì không phân biệt chính xác cho đúng đối tượng doanh nghiệp cần hỗ trợ, nên các biện pháp cấp thời cũng không mang lại hiệu qủa.

Theo dự đoán của Quỹ Tiền tệ Quốc tế, tổng sản lượng nội điạ (GDP) của Mỹ tính đến tới cuối năm 2020 sẽ giảm 5,9%. Đây cũng là một bằng chứng khả tín giúp cho chúng ta dè dặt khi ca ngợi thành tích hồi phục thị trường chứng khoán của chính phủ.

***

Khi các thị trường chứng khoán tăng cao giá không phù hợp với sự co cụm lịch sử trong nền kinh tế thực, mặc dù là đúng, nhưng nếu nói các thị trường này không liên hệ với tình hình thì không đúng. Thật ra, định giá cao của các doanh nghiệp có vốn vô hình tính theo đầu mỗi nhân viên tạo nên ý nghĩa hoàn hảo trong nền kinh tế hiện đại.

Ngày nay, phần lớn các bình luận kinh tế tập trung vào “sự dị biệt”: Khi các chỉ số chung trong thị trường chứng khoán đang ở trong hoặc gần mức cao điểm trong mọi thời đại, thì phần lớn nền kinh tế quy mô phải tranh đấu để phục hồi sau một trong những đợt suy thoái nghiêm trọng nhất từ trước đến nay. Trong khi chỉ số theo Russell 2000 vẫn giảm 5,4% cho đến nay, thì chỉ số theo S&P 500 và Russell 3000 đã phục hồi hoàn toàn so với mức trước đại dịch, và chỉ số theo Nasdaq, nghiêng về các doanh nghiệp kỹ thuật số và công nghệ, tăng khoảng 26%.

Nhiều người kết luận rằng, thị trường không phù hợp với thực tế kinh tế. Tuy nhiên, nhìn theo một cách khác, thị trường chứng khoán ngày nay có thể phản ánh phần nào các xu hướng cơ bản mạnh mẽ được khuếch đại bởi “nền kinh tế đại dịch”. Các giá cả của chứng khoán và chỉ số thị trường là các thước đo tạo ra giá trị cho người chủ sở hữu vốn tư bản, không giống với việc tạo ra giá trị trong nền kinh tế nói chung, nơi lao động và vốn hữu hình và vô hình đều đóng một vai trò.

Hơn nữa, các thị trường phản ánh các lợi nhuận thực tế được kỳ vọng trong tương lai từ vốn tư bản. Khi nói đến việc đo lường giá trị hiện tại của thu nhập lao động, đơn giản là không có chỉ số tương lai nào có thể so sánh được. Về cơ bản, khi dự đoán có một sự phục hồi kinh tế đáng kể, thì triển vọng về vốn và thu nhập lao động có thể tương tự, nhưng chỉ tương lai được kỳ vọng của vốn sẽ được phản ánh trong hiện tại.

Nhưng chuyện còn dài hơn thế. Việc định giá thị trường ngày càng dựa trên các tài sản vô hình, đặc biệt là quyền sở hữu và kiểm soát dữ liệu, vốn mang lại các phương tiện tạo giá trị và tạo ra thành tiền. Theo một nghiên cứu gần đây của S&P 500, cổ phiếu của các doanh nghiệp có vốn vô hình tính theo trên mỗi nhân viên đã ghi nhận là có mức tăng lớn nhất trong năm nay. Khi các doanh nghiệp có vốn vô hình tính theo trên mỗi nhân viên càng ít, thì cổ phiếu của doanh nghiệp giá càng kém hơn.

Nói cách khác, việc tạo ra giá trị gia tăng trên thị trường và trong việc làm là khác nhau. Và trong khi điều này đúng ngay cả trước khi đại dịch xảy ra, xu hướng này hiện đã tăng tốc. Có ít nhất hai lý do cho điều này. Một là việc áp dụng nhanh chóng các công nghệ theo kỹ thuật số như một phần của phản ứng đối với các biện pháp phong toả. Thứ hai là nhiều lĩnh vực sử dụng nhiều lao động (thường gia tăng giá trị chủ yếu bằng lao động và vốn hữu hình) đã bị khép lại một phần hoặc toàn bộ do sự đóng cửa, cách ly xã hội và ngại rủi ro của người tiêu dùng.

Ví dụ, chỉ số Dow Jones thuộc về Hàng không Hoa Kỳ rõ ràng đã bị ảnh hưởng nặng nề và vẫn chưa phục hồi. Trong thời gian bình thường, lĩnh vực này tạo ra giá trị chủ yếu bằng vốn hữu hình, lao động và nhiên liệu (mặc dù cũng có các yếu tố kỹ thuật số quan trọng đối với hoạt động kinh doanh của nó).

Để chắc chắn, định giá thị trường chung đã được hỗ trợ bởi Cục Dự trữ Liên bang Hoa Kỳ và các chính sách lãi suất của các ngân hàng trung ương lớn khác. Trong bối cảnh hiện nay, các chính sách tiền tệ để thích nghi cao độ chủ yếu nhằm tạo không gian cho các chính phủ sử dụng nợ để tài trợ cho các chương trình tài chính quy mô nhằm ứng phó với cú sốc COVID-19.

Nhưng trong khi lãi suất cực thấp có thể cung cấp một số hỗ trợ chung cho việc định giá thị trường hiện nay, chúng không giải thích cho sự khác biệt rõ rệt giữa các lĩnh vực. Rốt cuộc, một thành phần của nền kinh tế không thể hiện được qua các cổ phiếu được giao dịch công khai cũng đang chịu thiệt hại (mặc dù tất nhiên, có những doanh nghiệp tư nhân trong các lĩnh vực kỹ thuật số có định giá và lợi nhuận tương tự, hoặc thậm chí cao hơn các doanh nghiệp hàng đầu có vốn vô hình trong thị trường công).

Nói rộng hơn, các gia đình có thu nhập thấp hơn và nhiều doanh nghiệp nhỏ có bảng cân đối mong manh, không có biện pháp giảm sốc hiệu quả và nhiều lĩnh vực sử dụng nhiều lao động tạo ra việc làm đáng kể trong thời gian bình thường (bao gồm khách sạn, nhà hàng và quán bar) đã một phần bị đóng cửa. Để giải quyết những xu hướng này, các bảng cân đối của chính phủ đang được sử dụng như một biện pháp giảm sốc cho các biến động lớn của nền kinh tế.

Nhưng đó không phải tất cả các thành phần của nền kinh tế. Bởi vì cuộc khủng hoảng hiện tại đang thật sự thúc đẩy giá trị của một số doanh nghiệp nhất định, điều đáng hỏi, là ai sở hữu phần lớn cổ phiếu của họ. Chắc chắn không phải các hộ gia đình và doanh nghiệp tư nhân có bảng cân đối quá yếu để có thể đóng vai trò giảm sốc. Các doanh nghiệp được định giá cao ngày nay thuộc sở hữu của các cá nhân và tổ chức với bảng cân đối vốn dĩ đã đủ mạnh để tạo ra một bước chuẩn bị về khả năng phục hồi kinh tế.

____

Tác giả: Michael Spence, đoạt giải Nobel kinh tế, Giáo sư Hồi hưu khoa Kinh tế, Cựu Khoa trưởng Khoa Kinh doanh Đại học Stanford, Thành viên cao cấp tại Học viện Hoover, tác giả của The Next Convergence: The Future of Economic Growth in a Multispeed World.